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景兴纸业:纸价下跌+高价原料库存,Q3毛利率明显回落

发布时间:2011-10-25    研究机构:申万宏源

三季报业绩完全符合预期,四季度经营尚存隐忧,暂时维持“增持”。公司11年Q1-3实现营业收入26.27亿元,同比增长41.1%;(归属于上市公司股东的)净利润为1.24亿元,同比增长66.2%,合每股EPS 0.23元,完全符合我们的预期;每股经营活动产生的现金净流量为-0.31元。其中Q3实现销售收入9.17亿元,同比增长23.2%;净利润3106.74万元,同比增长115.0%。公司预计全年业绩增长20-50%。考虑到在宏观经济形势不确定的背景下,纸品销售将因下游需求变化受到影响,而箱板纸因与出口等因素有关波动更大,这都将对公司销售和盈利构成影响,我们下调公司11-12年EPS 至0.30元和0.39元(原为0.34元和0.46元),目前股价(6.18元)对应11-12年的动态PE分别为21倍和16倍,暂时维持“增持”。

三季度产品价跌量增,收入环比持平;受高价原料库存影响,毛利率环比下滑。箱板纸价格9月随原材料价格回落调整,销量因白面牛卡项目产能逐渐释放而环比增加;价跌量增下,单季度收入环比持平为9.17亿元。产品价格下跌而原材料价格仍处于高位,公司Q3毛利率两端承压,环比明显回落至12.6%(vs 11Q2 14.2%);销售/管理费用率环比略有增加至3.8%和2.1%(vs 11Q2 3.5%/1.9%),财务费用率因定增募集资金到位,环比回落至3.0%;主要因毛利率的环比回落,公司净利率由11Q2的5.2%回落至Q3的3.4%;使Q3净利润环比下滑35.3%至3106.74万元。

应收票据和存货大幅增加,经营现金流表现不佳。报告期内,公司经营活动产生的现金流量净额为-1.68亿元,合每股-0.31元。经营现金流表现不佳,主要因:1)应收票据较年初增长2.48倍至8.33亿元,系公司销售规模扩大,加之以银行承兑汇票方式结算的比例增加;2)存货较年初增加35.4%至5.95亿元,系公司为满足扩大的销售规模,增加原材料储备及生产备货所致。

定增生活用纸项目,前期筹备工作正有序进行;投资收益稳定,莎普爱思上市值得期待。公司定增募投项目6.8万吨再生生活用纸,目前品牌建设和渠道(特殊通路和传统商超)筹备工作正有序进行中。公司参股20%的莎普爱思和康泰贷款报告期内经营良好,两者合计Q3单季度贡献投资收益470.27万元;其中莎普爱思上市申请已受到证监会正式受理,未来有望继续贡献大量投资收益。

核心假设风险:宏观形势不明,下游谨慎采购,影响公司产品销量和售价。

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